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创新型经济下证券法的价值取向和逻辑进路研究
来源: | 作者:李宗发 | 发布时间: 2019-06-02 | 307 次浏览 | 分享到:
本论文针对创新型经济下中国科技金融与证券法所面临的困境,从证券法的属性、证券法的发展趋势、证券法的良法性等层面对证券法的价值取向进行研究,进而提出证券法修法的逻辑进路。

 

 

创新型经济下证券法的价值取向和逻辑进路研究

作者:李宗发


 

    内容提要:本论文针对创新型经济下中国科技金融与证券法所面临的困境,从证券法的属性、证券法的发展趋势、证券法的良法性等层面对证券法的价值取向进行研究,进而提出证券法修法的逻辑进路,首先明确证券法在宗旨及价值取向上应定位为充分发挥中国资本市场的投融资功能发展生产力,然后围绕这一法的逻辑起点论述了证券法的内涵与外延应具有开放性和前瞻性,在证券法基石上主张重铸金融领域的诚信帝王原则,在证券市场的构建上应由条块分割走向统一市场,在证券法的体例上可仿照合同法的模式,在证券法的秩序设计上主张市场融资自由与适当监管,在道德法律风险防范上主张运用利益杠杆构建群防群治的证券环境。

    关键词:资本市场  金融创新  证券法  价值取向  逻辑进路

 

 

引言:

    中国的创新型经济已进入深度发展期,国家在政策层面已提出大众创业、万众创新以加快实施创新驱动发展的战略,这对资本的需求越来越多、越来越频繁。证券市场作为最重要的资本市场,不仅仅是国民经济的晴雨表,更是国民经济的加油站,证券市场发展的好坏以及证券市场资本功能发挥的好坏,将影响到中国创新型经济的发展。

    法律反作用于生产力,过去证券法中存在的价值取向错位、逻辑进路不科学、修法滞后而出现的规范不合理、资本市场融资功能缺失等越来越严重地制约着创新型经济的发展。中国迫切需要对证券法进行及时修改。

    本文在中国创新型经济发展国家治理现代化背景下,首先对创新型经济下科技金融困境与证券法的困境作一简述,然后对证券法的价值取向进行辨析,最后对证券法修法逻辑进路进行探讨。

 

一、创新型经济下科技金融困境与证券法的困境

   (一)中国创新型经济的发展

    创新型经济,是在科技革命浪潮兴起的21世纪大规模出现的研究、设计、创作能更好满足人们需求的新产品、新技术、新服务、新文化,并将这些新产品、新技术、新服务、新文化产业化供给社会,从而形成的一种创新在国民经济发展中占有主导地位的新经济形态。在国内,创新型经济概念在2008年正式提出后,洪银兴等学者对创新型经济的内涵和特征做了相关研究。当然,对于创新型经济概念的定义各有不同,有的认为是指以信息革命和经济全球化为背景,以知识和人才为依托,以创新为主要推动力,持续、快速、健康发展的经济;[1] 有的认为其基本特征是:经济增长由主要靠物质投入推动转向创新驱动,依托创新型经济进入资源节约型和环境友好型社会,形成具有自主创新能力的现代产业体系[2]

    在现代,创新型经济在国民经济中已占有越来越高的地位。以美国为例,据《知识产权和美国经济:产业聚焦》报告,2010年美国IP密集型产业占GDP34.8%,出口占商品出口的60.7%[3]2006年中国提出创新战略以来,中国创新型经济取得突飞猛进的发展。有人收集的资料显示,高技术产业总产值占 GDP 的比重由 2003 年的15% 提高到2009 年的18%[4]  根据中国产业专利密集度统计报告》,2011年中国IP密集型产业增加值总量13.1万亿元,已占GDP25.1%[5]  2013年,深圳全社会研发投入占GDP比重达4%,战略性新兴产业总规模达1.63万亿元,对经济增长贡献率超过50%2014年中国R&D支出1.34万亿元,国内有效发明专利达66万件,国家高新区总收入达到23万亿元。

     201532日国务院办公厅发布了《关于发展众创空间推进大众创新创业的指导意见》,指出为加快实施创新驱动发展战略,适应和引领经济发展新常态,顺应网络时代大众创业、万众创新的新趋势,加快发展众创空间等新型创业服务平台,营造良好的创新创业生态环境,激发亿万群众创造活力,打造经济发展新引擎,要以营造良好创新创业生态环境为目标,以激发全社会创新创业活力为主线,以构建众创空间等创业服务平台为载体,有效整合资源,集成落实政策,完善服务模式,培育创新文化,加快形成大众创业、万众创新的生动局面。意见标志着中国已全面启动创新型经济的发展。

   (二)中国科技金融困境

    创新型经济,必然存在创新企业、创新项目比过去更多,所需注入的新的资本也比传统产业更多、更频繁。这就客观上要求我国进行金融创新,资本要市场化、灵活化、充足化。许多学者也认为,创新型经济需要金融支持,[6] 也就是通常所指的科技金融支持。英国前首相撒切尔夫人曾指出,英国落后美国几十年,很重要的原因在于美国大力发展科技金融创新。[7]

    在不完善的金融法律下,许多创新型项目很难合法地获得资金的支持,如一种防治癌症的绞股蓝,一种能更好代替石油的石油醇醚燃油,一种新型龙紫宝葡萄,一种生命巴马水项目等,因缺乏资本的支持,发展受阻,无数美丽的生产力之花调谢在干旱的春天。大量科技型小微企业的创业项目由于得不到后续资金支持被扼杀在摇篮之中[8] 中国要成为创新型国家,显然中国的资本市场必须全面、全力支持中国创新型经济的发展。

    我国为推动金融支持创新型经济的发展,出台了大量科技金融政策,要求各银行对创新型经济提供金融支持,但是各银行实际并未怎么去做,就是做得相对较好的工商银行,绝大多数仍是传统业务,对创新型中小微企业要求成立并实际经营满三年、上年度纳税收入1000万元以上。显然,绝大部分创新型中小微企业是极难得到贷款的。笔者还调查了一些银行,调查的结果是,对单纯的知识产权作为质物贷款,银行目前基本不接受,即使业务部门接收申请,最终很难审查通过,条件极苛刻,中小微企业往往面临着严重的融资约束问题。2012年在全国范围办理专利质押贷款情况来看:浦东发展银行办了45;中国银行办了38;农业银行办了28;工商银行只办了20;建设银行只办了17;国家开发银行只办了1。如上数据表明,虽然在政策的强力驱动下,各银行对创新型经济的支持也远未达可欲的效果。梁帆研究也发现,在银行业发展程度较高的省份,中小企业成长较慢[9]

    金融市场是国民经济的心脏,应该起到向国民经济充足供应血液的作用。如上调查结果表明,我们不要指望银行这一中国最大金融行业会对创新型经济起到有力的支撑作用,这种功能的发挥最重要的靠资本证券市场,若干股民、若干投资者对资源最佳配置和兴趣远胜过各大中小银行的信贷经理。金融资源的最佳配置、金融生产力的最大程度发挥,也是使国民经济篷勃发展避免金融危机的根本。这就决定了,金融创新,主要是资本证券市场的创新必须跟上经济发展的需要。金融创新就是为了满足不断变化的科技、经济、社会需要,追求利润最大化的个体,在投资模式、融资模式、支付手段、金融工具组织形式与管理方法等方面的创新。

   (三)中国证券法的困境

    中国的证券法在1998年从无到有,从不完善到走向完善已经16年。客观地说,取得了不俗的成就。然而就满足创新型经济发展而言,还存在很大的不足:

    1、融资自由受限。《证券法》第十条规定,“公开发行证券,必须符合法律、行政法规规定的条件,并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准;未经依法核准,任何单位和个人不得公开发行证券。筹集资本发展生产这是公民的自由,资本募集的政府许可制度已经落后。若干年来证券领域采用的“公开发行”提法不科学、不合理,任何企业的活动走出大门就是公开,特别是在信息化时代,在互联网上自家网站的任何内容都是公开的。无论是学术上还是法律上还持“不特定对象”、“二百人”的标准都已经不合时宜,不得采用广告更是一种计划经济的做法。全球信息化潮流,浩浩荡荡,互联网金融已是大势所趋,势不可挡。[10] 不合理的条件限制,必然导致如搜狐网盛大等高科技民营企业无法在国内公开筹集资本,而远走他乡在纳斯达克上市[11]

  2、证券融资功能受到抑制。证券不是什么好神圣的商品,对证券经营实行批准制,不符合市场经济原则,大大影响了证券销售,影响了整个社会证券市场的融资功能。《证券法(2014修订)》规定“设立证券公司,必须经国务院证券监督管理机构审查批准。未经国务院证券监督管理机构批准,任何单位和个人不得经营证券业务”。这些规范有点以噎废食,损害了社会经济自由,也大大影响了中国证券市场的融资功能。未经批准任何人不得销售证券产品,也是金融领域的计划经济表现。

    3、市场条块分割,阻碍了市场交易。如将证券市场分为场内市场和场外市场,场内市场分一板市场,二板市场,一板市场又分为A板市场、B板市场;二板市场又分为中小板市场,创业板市场。场外市场分为依法律或文件设立的三板市场和各地设立的三板市场。依法律或文件设立的三板市场又分为旧三板和新三板,各地设立的三板市场又分天津股权交易所等和各地方股权市场。复杂、分散、隔离的资本市场,影响了人们进场消费,阻碍了市场交易。

    4、上市融资程序繁杂及时间拖沓,不能满足科技、经济飞速发展的21世纪的需要。往往是一年后或半年后终于上市融资时,时代的高铁已经驰到千里之外。法律设计上要讲经济,要以最小的成本获得最大的效用。那种繁杂的程序和漫长的时间审批,并未根本性改善报表造假、上市圈钱的状况。一种制度安排建立与实施其目的在于能否起到促进社会进步经济增长的作用在于能否给人带来递增的规模效益[12]

 

二、证券法的价值取向研究

    在创新型经济深度发展的背景下,一方面是科技金融陷入困境,一方面是证券资本市场功能发挥差强人意,这必然存在着反映生产力关系的法律制度构建的不足,需要我们对证券法的价值取向进行研究,以找到证券法的宗旨和逻辑起点,为修法做好理论准备。

   (一)证券法的属性辨析

    证券法重担在肩,一头挑的是生产力的发展,一头挑的是投资者的期望。只看重一头的做法是不全面的,我们在证券领域作出的大量排除性规制,只是雕刻了经济领域一小颗极精致的明珠,远不能温暖整个大地。

    1、金融证券的性质

    金融是现代经济财富成果的货币化储存、使用、交换、流通再增殖等,更是现代经济的起点和现代经济的血液。没有金融,社会化大生产下的新经济无法启动,原有的经济也无法再循环。金融对于国民经济的生产而言就如血液。许多人将金融错误地看作是现代经济的核心,这就会导致在金融法律立法的价值取向上找错方向。血液终究只是血液,它永远不是躯干和脊梁。毫无疑问金融中的证券也就不是现代经济的核心,他是全社会范围内大规模组织聚集资本提供给实体经济以保障社会生产力更好方展的重要形式。

     2、资本聚集的重要作用

    集资就是社会资本的聚集,是现代国民经济美丽的茉莉花。没有资本聚集,中国无数创新项目的社会化大生产很难组织起来,创新只会胎死腹中。没有资本的聚集,中国无数好的商业项目很难被有效实现,在与世界大公司的市场竞争中,中国不仅超市领域被沃尔玛、伊藤洋华堂等外国企业大规模占领,就是阿里巴巴等都资本外国化。中国的资本如果不聚集起来,在国外雄厚的资本面前,必然是不堪一击,使得中国更多的产业、更多的市场被聚集起来的国外资本吞并。

    笔者反对非法集资罪的枷锁再继续套在中国国民经济的脖子上。如果要很好打击金融领域的诈骗,使用集资诈骗罪即可。关于非法吸收公众存款罪,这条90年代的罪名早该废除。互联网金融能够得到各方的支持,就是因为它适应了需求导向和产业化方向。[13] 金融立法不能受到金融利益集团的左右,一些金融利益集团以垄断的金融市场获取暴利,却荒废了对最先进生产力的支持。老百姓爱将自己的钱托付给谁,这是老百姓的事。有学者也指出,我国民间借贷的提倡与众筹业务的兴起,对现行刑法中的非法吸收公众存款罪等相关罪名提出了新的解释与修正需求。[14]

    我们最大的弊端是,在金融立法上很少从经济发展需要的角度进行系统严密的论证,而是根据一时的危机和问题采用“堵漏”式立法,这必然使许多法律具有情绪性。我们还往往在法律研究上不能跳出法律来研究法律,而是从法律中去研究法律,就会不识庐山真面目,可能使错误的法条变得越来越精致和严密,如关于90年代刑法上的两条非法集资罪条文的最近两次司法解释,将90年代的罪名推向了极致。法学界、立法者应该跳出过去法律条文圈定的思维,更多地从科技、经济发展需要的角度来研究法律,以更好地推动中国的金融法律制度符合社会的需要;站在法律之中来研究法律那是律师、法官和行政官员们的活。从国民经济发展需要的角度来看,我对中国刑法上和司法解释上的非法集资罪持保留意见,那是一把悬在中国经济上的一把利剑,那些集资发展生产力的勇者们随时面临危险。

    美国在资本聚集这一点做得比较好,2012年制定的《创业企业融资法案》(JOBS法案)鼓励小微企业融资,免除了非上市企业通过私募方式募集资金时不得公开宣传的限制,刺激“密集型筹资”。奥巴马在签署该法案时指出,“当他们创业想法生根时,我们得到改变我们生活方式的发明创造,当他们的企业腾飞时,更多的人得到就业”、“该法将成为梦想建立下一个微软(Microsoft)或脸谱(Facebook)的企业家的游戏改变者。”

    3、证券法的属性辨析

    从经济属性来看,证券法应该是发挥资本市场融资功能促进生产力发展,使社会创造更多的财富。从这一点看,证券法一方面必然是保护投资者的投资安全,另一方面必然是充分发挥证券市场资本筹集的功能以最大限度促进生产力的发展。2015年以前的《证券法》第一条对证券法宗旨的定位存在问题“为了规范证券发行和交易行为,保护投资者的合法权益,维护社会经济秩序和社会公共利益,促进社会主义市场经济的发展,制定本法。”宗旨的第一点应该是发挥资本市场功能促进国民经济发展,任何良法都保护和促进生产力的发展,而不是监管、监管再监管,迷失了宗旨和方向的规范总是在日新月异的经济变革中阻碍着生产力的发展。保护投资者的合法权益在社会主义国家似乎应该排在促进生产力发展之后。何为社会经济秩序和公共利益?显然符合生产力发展的才是应肯定的基本经济秩序,最大限度地促进生产力发展才是最大的公共利益。由于证券法的经济属性体现不强,我国的证券市场资本融资功能远未发挥出来,中国证监会统计数据显示,2013年我国通过境内证券市场总筹资规模为6885亿元,[15] 只有GDP1.3%

    即使从政治属性来看,证券法必然属于社会主义下的法律,必须是为生产建设筹集资金,促进经济发展,满足人民日益增长的物质文化需要,它保护生产者,促进和保证生产企业有权合法地融到资金。金融法律制度要有体现和保护最先进生产力的进步性,体现保护民众金融创新的合理性,体现能更好引领、促进生产力发展的科学性。

  (二)证券法的发展趋势辨析

    证券法一方面为社会提供融资帮助,一方面为社会提供投资渠道。证券不应富贵化,不应单纯地高大上,而应平民化、服务化、国民化。良法在于其站在时代的最前沿,保护和促进生产力的发展,满足大多数人民的需要。

    1、证券法的平民化

    证券市场的融资主体应该平民化,就是中小微企业也能进入证券市场吸收资本,不能是极少数高大上企业的特权。这不是超前想法,这是现实的需要,你不占领道德的高地,人们自会以另一种方式运转,哪怕违法。例如,互联网金融在中国爆发,不是因为中国的金融制度有多么的发达,而是因为中国出现了某种程度的金融抑制现象,当互联网进入Web2.0 时代之后,手机从过去的“手提电话”成为的“移动智能终端”,就给我们提供了实现金融普惠的机会。[16]

    在过去很长时间里,我们的证券市场主要为了国企改制等服务,而不是主要为了发挥其资本市场的融资功能而设立,表现在证券市场最重要的资源配置不是对中小微这些最需要融资的企业服务,而是为一些大型企业服务。诺贝尔经济学奖获得者罗伯特·席勒在《新金融秩序》里指出,好的金融秩序会让我们的社会越来越美好,而不是让权贵们越来越有钱。张军也指出,如何向为数众多的民营企业提供直接融资服务仍然是今后资本市场持续快速健康发展的关键[17]

    2、证券法的服务化

    随着中国经济建设进入小康社会,民众普遍越来越有剩余的资金,他们的闲散资金需要有效运用,需要不断增殖。除极少部分需要储存备用外,越来越多的财富需要进行投资增殖。将来中国老百姓将是工作收入+资本收入这样一种模式。但小额的资金很难独立投资经营,广大老百姓不可能都丢下工作去搞投资和经营,这时证券市场就是他们最好的投资渠道。这就需要证券法具有服务性。我们的一些做法却有不妥,如中信集团到香港上市,将20.6%的股份以104亿美元的价格转让给日本伊藤忠商事株式会社和泰国正大集团,“通过在中国最大集团中持有相当数量的股份,正大集团和伊藤忠获得了参与中国增长的宝贵机遇”,[18] 而中国公民却与此无缘。

    现代法律就是国家机关供给这个国家全体公民的产品,需要看是否符合与满足公民的需要。在世界一体化时代,公民对法的消费并非别无选择。当一个国家提供给她的公民的法律产品落后不具有服务性时,就会出现法律产品的外购,最重要表现形式就是移民、企业外移、股本外国化等。体制对于发展更具有根本性全局性和长期性[19]

    3证券法的国民化

    资本是组织社会大生产的要素,是控制企业的主人,是企业命运的主宰者,是企业利润的分享者。在全球经济一体化时代,中国要有民族资本意识,要善于将国外的低息资金融来作为中国发展经济的资本,要善于将中国各类资金资源充分转化为发展生产的资本。而不是让外国聚集的雄厚资本再继续吞并中国的各项各业。中国工商银行、中国移动这些中国最优质的企业主动到境外上市使资本外国化,是应该反思的。

    法律需要有保护民族产业的功能,要有保护国民经济成果归这个国家公民享有的功能,这是任何国家的法律最基本的要求。国民经济资本的民族化,是一个国家经济成果归属的保障。如阿里巴巴这类中国战略性产业的支柱企业在美国资本市场IPO上市,是中国资本市场的失败,也是中国资产的大流失。是本应属于中国的阿里巴巴资本出走,成为了日本和美国的企业,却牢牢扎根在中国市场,收获着所抢占市场的大量红利。中国资本市场和法律制度需要深刻反思,那融到的不是250亿的美金,是占中国电子商务80%份额企业股权的外国化。从这一点看来,我们的证券法修改重任在肩,它关系到中国资本外国化、经济空心化的危机将来是否会化解。

   (三)证券法的良法性辨析

    1、证券法的成本与收益

    仍何法律都必然存在相应社会成本的支出和应获得相应社会收益的问题。现代社会资源的稀缺性,要求我们不能任性挥霍,对于一部法律必然需要进行成本收益分析。鉴于本文的侧重点在于研究证券法的价值取向和逻辑进路,因而本部分只是采用定性的方法对此作一简析。

    证券法的成本表现在:(1)对社会立法资源、司法资源、行政资源的占用C1;(2)全社会对证券法适用所产生的成本C2;(3)证券法规制的经济社会活动受限所产生的损失C3;(4)其它成本C4

    证券法应获得的收益表现在:(1)国民经济从资本、债券市场融到资使社会生产成果增加值R1;(2)全社会通过证券市场投资获得投资收益R2;(3)其它收益R3

            证券法的社会净收益π=R1+R2+R3-C1+C2+C3+C4

    显然,具有前瞻性、开放性的法律所占用的立法资源是很少的;具有科学和合理性的法律对司法资源和行政资源的占用也是较低的。过去的证券法要求对证券发行核准制,对于行政资源的占用非常高;许多不合理的规范,导致许多合理的证券行为成为非法,对于司法资源的占用也很高昂。而上市融资所需的繁锁手续、漫长程序、高标准条件,使得全社会对证券法适用所产的成本、代价高昂,在该指标体系约束下,上市公司往往已经渡过公司需要融资的关键阶段[20]

    从法的投入产出角度,一方面要提高法的收益产量,即解放金融生产力,充分发挥证券市场的资本聚集功能,使国民经济从资本、债券市场融到资本使社会生产力得到更好的发展,获得更好的经济量的提高;让国民的资金有更通畅的投资渠道和最佳的市场配置,以获得最好的投资收益。另一方面要降低法的成本支出,即使法律科学化,使社会证券资本市场的活动在合理的利益及惩罚机制下自行运行,降低司法资源、行政资源的大量支付;使证券法的规制更加民本化,降低社会适用成本;废除没有必要的金融抑制条款,避免经济社会因不合理受限产生损失。在金融上最容易出现的事是以担心金融风险而制定出大量的规范。小型化的金融危机是必要的,它在通过一定的病痛校正着不恰当的行为,试图没有任何金融危险的过度监管,必然是让国民经济戴上了脚镣,金融到是没有风险了,而经济却出现了危机。

    2、国家治理现代化背景下对良法的要求

    法治,首先需要有良法,否则在严重缺陷的法律下,越法治,对生产力的阻碍越严重。在我国金融法律制度领域,法律法规与相关政策措施存在缺陷,[21] 就是国家最高层面提倡的众筹,在90年代的刑法条文下,也因为在我国是未经国家批准的股票和债券发行而属于非法集资活动,[22] 从事众筹者不排除有一天被各地司法机关依法判刑甚至送上绞刑架的可能。因此,国家治理现现代化背景下要求:(1)法律必须充分反映最先进生产力发展的需要,它总是能站在时代的前沿,密切关注和反映最新生产力发展的趋势与发展方向。(2)法律必须促进和保护生产力发展,它不是要监管这、监管那。(3)法律规范所建立起的秩序符合社会的需要,不会成为社会生产力和民众的桎梏。

    金融资源的配置最终还是要靠市场那一双手,而市场必须是自由的。那种宣称法律下自由,关键在于法律是否合理,否则就是笼中的自由飞翔。证券法制定于1998年,当时的亚洲金融危机及中国金融抑制趋势,必然影响当时的立法取向,因此可以看出强烈的管制色彩和计划色彩,虽然后来证券法的修改都在朝着松绑方向发展,但是仍未确立好证券法的价值取向和逻辑进路。在创新发展和监管市场中, 面对一些不合理的滞后的法律制度, 经常出现无法可依甚至有法难依的困境, 客观上存在破法而行的内在需求,证券法适时而变就更为急迫[23]

 

三、证券法修法的逻辑进路思考

    法律是体制中最中坚的表现形式,落后的金融法律制度必然形成落后的体制。金融法学界在金融法律修改上的每一点贡献,都是对体制发展起到最现实的推动。法律应是保护公民的合理规则,应能最大化促进和保护生产力的发展。这就要求探寻证券法的法理,形成切实可行的修法逻辑。[24]

   (一)证券法宗旨的再思考

    金融法律的宗旨在于其对生产力的保护与促进,使社会大众的需求得到最大满足。秩序不是法律的宗旨,只是法律的一种手段,当这种手段影响了生产力的发展和社会大多数公民需求的最大化满足时,就需要修改法律重铸适宜的秩序。正义自由平等秩序效率等都只是良法所应具的特性,不应是宗旨

    证券法的宗旨就是充分发挥资本市场的功能,发展生产力,更好地满足人们的需要。因此证券法修改的逻辑起点和终点都是充分发挥资本市场的功能,发展生产力,更好地满足人们的需要。一切秩序的建立,一切监管、措施、条文的草拟、规范的设定,都要紧紧围绕着宗旨与目的。

    证券法的宗旨也不是保护市场,而是促进创新型经济的发展和保护投资者的合法权益。未来证券法应当是一部更能满足市场主体内在需求的服务型法律法律制度的建构,是先预设功能而后构建制度[25] 长期以来证券法的立法、修改,陷入了单一保护投资者权益的误区和保护有限市场的误区,制造了篱笆和牢笼,荒弃了对生产力发展的关注和保护,就是许多中小投资者都在保护投资者权益的篱笆下很难自由地进入投资市场。全国人大财经委副主任委员吴晓灵表示,正在修订中的《证券法》聚焦于三大理念问题,这三大理念都服务于一个核心,即扩大市场主体投融资自主权。[26]

   (二)证券法涵盖范围的展望

    证券是经济权益凭证的统称,是指经济往来中用来证明持有人享有的某种特定权益的具规模性的凭证,证券分向公众发行的证券和非向公众发行的证券、资本类证券和债权类证券、标准类证券和非标准类证券、有名证券和无名证券等若干种分类。吴晓灵认为“证券”定义的核心是一种财产权利的证明,是一种可均分、可转让、可交易的权利或者投资合同。[27]

    关于证券法方面的著作国内外汗牛充栋,然而包括国外发达国家在内,几乎绝大多数人在关于证券的定义时,基本上采用了列举式,回避对所要研究对象的定义,这不符合通常严谨的学术研究模式。受此影响,中国的《证券法》也采用了列举式。即然《证券法》的修改已纳入全国人大常委会立法规划,相信本次修改会汇集足够多学者的智慧对证券法中的证券概念进行科学的定义,而并不只是“股票、公司债券”这样的列举式定义,也不是“和国务院依法认定的其他证券的发行和交易”,证券既然属于国民经济中的物,它客观存在,行政机关没有及时发准生证,即使违法,它依然存在,并且在勇敢地为生产力的发展作出贡献。

    证券法应该覆盖完属于证券范畴的经济区域。当证券法的范围和界限过窄时,许多金融创新下的资本聚集模式会排除在法律体系之外,得不到相应的指引、规范,也得不到相应的保护与促进。凡是金融购买主体有一定数量规模,无论是债权的购买还是股权的购买,都应纳入证券的范畴,只是排除保险机构的保险买卖、银行机构的存贷即可。这方面学界提出的呼声也比较高,如有学者提出,扩展证券定义的范围,涉及信托、委托理财、份额化交易的文化产品等物权、债权、信托权益的权益凭证,都应纳入证券范围,传统商业银行的理财产品业务、投行业务、债券业务等,保险机构的投资业务等都应纳入证券业务范畴。[28] 证券法经过这次修改后要具有很强的前瞻性,现代创新日新月异,要对证券的种类、交易场所、资本聚集模式、交易模式等进行开口设定,以适应创新所带来的变化。

    2014年数据为例,全年上市公司通过境内市场累计筹资8397亿元,仅占全年社会融资规模16.5万亿元的5%,仅占GDP1.3%,其中,首次公开发行A股筹资仅669亿元,公开发行创业板筹资仅159亿元。相较于银行本外币各项贷款余额86.8万亿元和保险业每年有2万亿的保险收入而言,中国资本证券业发展程度远远不足。要发展好证券产业,应以满足创新型经济发展的需要来全面修改证券法,将各类资本市场和债券市场尽可能纳入证券法的范围,以证券市场为主轴,打造中国的金融资本市场,更好推动创新型经济的发展。本次证券法的修订,决定着中国资本证券产业未来的发展情况。

   (三)证券法诚信帝王原则的确定

    诚信是社会经济交换中一个重要的变量。当社会诚信时,社会的交换成本将最低化。当社会不诚信时,社会的交换成本将无限扩大,甚至使许多交换机会丧失,即使现货交易也困难重重。

    诚信应确定为金融证券领域的帝王,神圣不容侵犯。诚信是证券的眼睛,容不得半点沙子;诚信是证券市场的命脉,受不得半点伤害。当证券市场出现诚信问题时,投资者就会抛弃证券市场。有人也认为,金融的基石是诚信,无诚信而不立;[29] 没有公正实时准确的信息披露也会使得投资者减少其资金向资本市场投放使得资本市场长期萎缩[30]

    金融风险主要包括市场风险与诚信风险。中国金融市场最大的风险是诚信风险,最大的问题是诚信问题,最大的弊端是法律束缚住了生产力应取得的发展,却没有解决骗子横行。在诚信严重缺失的情况下,诚信不仅仅是道德层面的东西,构建社会的秩序要求将诚上升到法律的层面,并且对违反者根据违反诚信的恶意程度进行多倍的惩罚赔偿和刑事制裁。98版合同法补偿性赔偿制度设计的缺陷是对恶意违约进行宽容,使中国诚信制度漰溃破产,社会代价非常沉重。从中国社会诚信制度重构的角度来看,重“刑”才能更好止奸,利益获得的那只手会推动中介机构、受损者积极维权捍卫社会的秩序;利益严重受损的那只手会阻止恶者自己去破坏社会不可触犯的秩序。吴晓灵强调的第二个修订理念,要求信息披露真实、完整,在此基础上亏损的企业也可以融资,信息披露的欺诈行为,不但要负民事责任,甚至要承担刑事责任。[31]

    抓好了诚信帝王原则,资本市场化、自由化就能节省大量成本。在诚信违反上不堪其重的惩罚,使得社会的成本大为降低。香港在打击内幕交易活动中采取多管齐下处罚严厉让涉案人员得不偿失为香港金融市场赢得了一片蓝色的天空[32] 

    中国要成为金融强国,也需要制定强有力的诚信帝王原则,在诚信帝王的秩序下,我们才能更好地推行“买者自负”的原则,让大大小小的投资者在金融市场中自决沉浮,对投资的失败即使是集体性的投资失败,政府无权也无义务再出头买单,在公正的规矩下,经过一定的痛苦,中国的金融方会成熟从而成长壮大。

  (四)证券市场由条块分割走向线上统一市场的探讨

    我国的资本市场非常复杂,包括场内市场和场外市场,场内市场分一板市场,二板市场,各板市场又分若干子市场。场外市场也如此。20世纪90年代,中国的商品市场也遇到过类似的条块分割。站在市场资源最优配置和经济成本的角度,结合中国商品经济打破条块分割的历史经验,应考虑直接建立统一开放的证券市场,至少是打造统一的线上市场。从国民经济的发展来看,证券市场的统一是一种需要,而现代信息技术使这种需要成为可能。那种分为主板、二板、场内、场外等的模式,提高了资本信息互动的篱笆和成本。将来应是这样一种大市场模式,例如上交所,深交所,还可能在天津、武汉、成都、西安等建立各类大型证券所,均囊括了现有场内所有业务和场外大部分业务,并在线上统一成中国资本大市场,而证券市场将进一步细分为若干子行业,以便于投资者根据产业发展动向及自身偏好在某一细分行业寻找最优者进行投资。在统一的证券市场下,使中国的资本资源通过市场最高效地配置到先进生产中去,将使整个社会的资本与整个社会的各种生产配置优化接近极值。特定市场的参与者总是追求最优化的市场配置,知情的市场参与者通过做出正确决策获得最大化的资源分配。[33]

    即使我们过去分为场内、场外,主板、二板等,试图将主板打造成精品市场,然而上市还是成了圈钱之路。即使是中国的主板市场仍然是上市公司整体质量堪忧在证券市场上经常可以看到上市公司业绩造假公司包装上市后巨额亏损[34] 有人指出,我国证券交易所设立及业务设计,完全基于计划经济的思维模式,用市场垄断的办法,规范证券市场准入标准,与我国完善资本市场经济体制的最终目的背道而驰[35]

    现代网络信息技术发达,使得资本市场统一成为可能。就如阿里巴巴的出现,使得线上大市场形成。许多学者仍然专注于完善多层次资本市场、扩容创业板和市场间的转板机制的研究,笔者认为在设计我国资本市场上或许应该有点当初马云的胆略。

  (五)证券法典的体例安排

    科技、经济不断演变的21世纪,金融创新层出不穷,要法律对证券资本市场的每种金融创新都进行立法规定,立法机关将力不从心,而立法机关立法的迟缓,使得原有法律束缚了生力产的发展。针对创新型经济下各类金融创新层出不穷,许多人主张不断立法予以相应规制,这存在无穷性的弊端,社会立法成本将非常高昂,而在未立法前金融界又存在到底是守法还是发展生产力的困惑。这需要我们把握金融法律的价值取向,确定金融法的基本原则及科学、合理的基本秩序,制定金融法典至少是证券资本市场法典,以满足将来较长时期内金融创新的需要。

    由于证券资本市场金融创新的种类繁多,远超出了原来的股票与债券,我们需要有一部统一的金融证券法典进行原则性和前瞻性的合理规定。就如合同法,不需要为每一种新经济下的新型合同行为不断立法规范,在几类典型有名合同外,本着合同法总则,允许大众自创无数的无名合同,许多无名合同还可以比照最接近的有名合同来处理。从这一框架安排来看,1998年的合同法具有很强的科学性与前瞻性。统一的证券法,同样可将多年来有关各类证券的立法成果归纳,在总则作一般性规定,在分则将证券的不同类型作相应特殊性规定。

   (六)证券法的秩序保障

    中国长期以来最大的弊端,不是没有法律,而是对违法犯罪纵容和不管,直到泛滥成灾,社会为之付出沉重的代价。落后的规矩会扼杀繁荣,使那里死气沉沉;混乱的规矩同样会摧毁繁荣,使那里野草丛生。证券法的秩序保障,需要刑民相济对关联人严格规制,增大其违背诚信、忠实义务的成本,并且在出现这种犯罪行为时及时绳之以法。在金融市场的每个领域都可能充斥着骗子和不诚信,法律的办法是让骗子和不诚信的行为必然付出不堪承受的代价,从而不敢骗、不敢不诚信。

    在证券法的秩序保障上要注意市场融资自由与科学监管。法律最大的误区是这要监管、那要审批,以噎废食,使本来是惩恶扬善的法律变成了限制生产力发展的恶的东西,结果是市场上骗子与不诚信依然泛滥。我们需要站在整个社会成本的高度来考虑秩序的建立和保障,虽然严厉的惩罚对于违反诚信的个体成本高昂,但是却使整个社会更加经济。在九十年代针对中国产品质量虚假宣传问题突出,产品质量法实行高额的惩罚性赔偿,起到了很好的效果,而不是审批限制谁能生产产品谁不能生产产品。金融产品领域同样不能再违反市场自由原则。产品质量法多倍赔偿的制度,对于框正证券市场的诚信秩序或许是一种很好的办法。

   (七)利益杠杆下的金融群防机制

    在金融自由原则下必须有基本的监管和总量监控,否则金融的集中性偏好或集体性恐慌会使经济倾覆;金融的复杂链锁的风险叠加,也可能会导致蝴蝶效应。金融监管,应主要是对诚信的监管和金融宏观层面总量的监管。当然,监管并非多多益善,必须控制在一定成本下[36]

     做好金融监管,最重要的是确定金融领域的诚信帝王原则及惩罚制度,然后是利用利益的杠杆调动金融群防机制。我们长期以来制定了大量监管措施,也投入了大量行政资源进行监管,然而效果终不理想。在法律制度上,要形成良好的惩罚收入利益分配机制和多倍赔偿机制,利用那只看不见的手充分调动投资者、举报者、中介机构参与到对诚信制度的构建中来,发挥人民群众、中介机构群防守夜的角色,就如徐明等所言,在市场秩序的维护上有效发挥中介机构的看门人作用[37]

    新证券法的券商等中介机构或许服务内容将改变,将会更好地成为投融资双方公共代理人的角色,发挥评估、调查、规范、监督、举报、诉讼、维权、秩序联防等功能。现在证券法制度下的中介机构,无论是券商、评估机构、保荐机构,财务顾问机构,甚至包括律师事务所,都是在拿上市企业的钱为上市企业而干活,不可能为大中小投资者工作。这必然导致融资者有隙可乘。因此,在证券法上可以设计惩罚性收益分配的制度和多倍赔偿制度,运用利益的杆调动整个社会参与到秩序构建中来。美国证券市场就有无处不在的民事诉讼和无孔不入的律师群体,[38] 值得中国学习和借鉴。

 



* 李宗发,中创富国(北京)科技发展研究院有限公司董事长

[1] 李冰洁:“创新型经济:科技与产业联合缔造的新战场”,载《广东科技2013年第17

[2] 洪银兴:“向创新型经济转型”,载《江南论坛2010年第1

[3] Intellectual Property and the U.S. Economy: Industries in Focus Prepared by Economics and statistic sadministration and united states patent and trademark office,April 2012

[4] 苑泽明:《知识产权融资不对称性的法经济学分析》,《知识产权2011年第2

[5] 李凤新:《中国产业专利密集度统计报告》,《专利统计简报》(国家知识产权局规划发展司主办)2013年第3期。

[6] 洪银兴:“向创新型经济转型”,载《江南论坛2010年第1

[7] 陈军君:“辜胜阻:新常态要有新引擎”,载《中国经济时报2015 116日第14 版。

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[11] 张军:“中国资本市场监管制度演变与展望”,载《经济研究参考201441

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[15] 李曙光:“证券法修改的方向”,载《中国金融2014年第12

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